东方证券：给予涪陵榨菜买入评级，目标价位31.03元_环球热推荐

东方证券股份有限公司谢宁铃近期对涪陵榨菜(002507)进行研究并发布了研究报告《涪陵榨菜22年报点评：盈利如期改善，双拓奠定发展》，本报告对涪陵榨菜给出买入评级，认为其目标价位为31.03元，当前股价为24.93元，预期上涨幅度为24.47%。

涪陵榨菜(002507)

公司22年实现营收25.5亿（+1.2%），归母净利润9.0亿（+21.1%），扣非归母净利润8.2亿（+17.8%）；单Q4实现营收5.0亿（-10.8%），归母净利润2.0亿（-15.1%），扣非归母净利润1.8亿（-13.6%）。

(相关资料图)

榨菜销量暂承压，新品拓展顺利。1）营收分品类，公司22年销售榨菜、萝卜、泡菜、其他产品实现收入21.8亿（-2.3%）、0.8亿（+19.3%）、2.4亿（+51.4%）、0.5亿（-22.7%），榨菜品销售暂有压力，估计因提价过渡、包装调整，及疫情影响品牌推广和顺价进度；但萝卜、泡菜等新品拓展顺利，产品结构优化、品类矩阵式发展稳步推进。2）营收分区域，华北、东北、华东、华中、西南、西北、中原、华南分别实现营收2.7亿（-8.9%）、1.1亿（+5.4%）、4.9亿（+15.7%）、3.0亿（-0.3%）、2.1亿（-0.6%）、2.3亿（+7.9%）、2.4亿（-0.1%）、6.6亿（-5.3%），华东增长突出，其他地区相对平稳。3）22年底经销商3127家，较21年底净增加97家，因公司推进城市精细化运营与市场下沉。

毛利率小幅改善，费用优化促盈利回升。1）公司22年毛利率53.1%（+0.8pct）,考虑提价效应和青菜头成本回归，毛利率修复程度不及此前预期，主因①包材及人工价格有所上升②销量有限的情况下，对固定资产的折旧摊薄减少。预计今年伴随销量回暖、包材价格回落，单位营业成本应会有所改善。2）公司22年销售费用率、管理费用率14.3%（-4.5pct）、3.4%（+0.4pct），传到至扣非归母净利率32.1%（+4.5pct），费用策略优化是盈利能力提升的主要原因。3）拆分销售费用细项，22年市场推广费、销售工作费、职工薪酬、电商费用、租赁费、品牌宣传费、其他费用分别发生1.3亿（+37.7%）、0.3亿（-9.2%）、1.0亿（+13.9%）、0.2亿（+17.8%）、0.004亿（-53.3%）、0.8亿（-65.5%）、0.02亿（+10.8%），以梯媒、央视投入为代表的品牌宣传投入收缩明显，但以地面宣传为主的市场推广投入有所增加。可见市场策略由塑品牌向推渠道倾斜，有利于更直接有效地推广新品、促进动销，且整体费用金额优化、策略效能增强。

抓双拓奠定发展基调，优管理激发渠道潜能。1）23年公司聚焦双拓战略（拓品类、拓市场），以榨菜为中心，向“榨菜+”矩阵布局迈进，打造轻盐健康榨菜的大市场，布局下饭菜品类全国销售网络，推进榨菜酱品类系列的优化定型与上架，为培育未来新支柱品类奠定基础。2）管理策略上，公司优化管理机制，改革销售管理模式，一方面设立四大销售战区、将作战指挥权前移，另一方面成立餐饮销售事业部、搭建餐饮销售体系，注重销售业务流程中关键点和餐饮销售团队能力建设。同时，公司优化销售人员及经销商激励机制，采取分品类、分段式任务考核奖惩，充分激发各业务团队拓展潜能。

由于营业成本略高于预期，我们调整公司2023-2025年每股收益分预测值为1.07、1.19、1.33元（调整前23-24年每股收益预测为1.20、1.39元），参考可比公司，认为目前公司的合理估值水平为23年的29倍市盈率，对应目标价为31.03元，维持买入评级。

风险提示

终端需求不及预期；原料价格上涨超预期；新品新赛道拓张不及预期风险。盈利预测与投资建议核心观点

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司王文丹研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.33%，其预测2023年度归属净利润为盈利10.28亿，根据现价换算的预测PE为21.18。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级18家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为32.79。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，涪陵榨菜（002507）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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